El secreto del 8%: Desentrañando la "calculadora invisible" de las finanzas chinas y el relevo de deuda central-local

Para los inversores internacionales y los jóvenes observadores que siguen la macroeconomía china, el Informe de Trabajo del Gobierno contiene a menudo señales aparentemente contradictorias.

Por ejemplo, en las últimas directrices de política fiscal, la "tasa de déficit" oficial se fijó en el 4%. En comparación con niveles habituales superiores al 6% en EE. UU. o al 4% en países como Francia o el Reino Unido, este 4% parece bastante moderado, incluso defensivo. Sin embargo, al revisar los informes de los bancos de inversión o de los analistas macroeconómicos, el déficit fiscal real de China —el llamado "déficit ampliado"— ya ha superado discretamente el 8%.

¿De dónde sale ese 4% adicional? ¿El gobierno chino está aplicando austeridad o está apalancándose de forma desmedida?

Para descifrar este código fiscal tan peculiar, es necesario mirar más allá de las cifras superficiales y comprender la profunda transformación que atraviesa el sistema: una carrera de relevos en los balances de las administraciones central y locales sobre la deuda, los derechos fiscales y el modelo de crecimiento económico.

I. Dos "libros contables": La lógica de clasificación del sistema fiscal chino

Las economías occidentales suelen agrupar toda la deuda emitida por el estado en un único déficit fiscal. China, en cambio, diseña su política dividiéndola en dos presupuestos o "libros contables" distintos:

1. El libro en sentido estricto (Déficit del Presupuesto Público General): Corresponde al "déficit oficial del 4%". Estos fondos se destinan principalmente al funcionamiento diario del gobierno, la seguridad social básica, la educación y la sanidad. Históricamente, la política fiscal china mantenía una línea roja psicológica (del 3%, ampliada recientemente al 4%) para enviar una señal de disciplina al mercado: sostenibilidad fiscal sin riesgo de hiperinflación.

2. El libro en sentido amplio (Endeudamiento invisible y especial): La verdadera acción ocurre fuera del presupuesto ordinario. Incluye bonos soberanos especiales a ultralargo plazo, bonos especiales de gobiernos locales y diversos fondos específicos. Estos recursos están estrictamente condicionados a usarse en proyectos clave: megainfraestructuras, I+D en tecnología estratégica (como semiconductores o energías limpias) o subsidios al consumo estructurado (como los programas yijiu huanxin, literalmente "cambiar lo viejo por lo nuevo").

Al sumar los 6 billones de yuanes de este segundo bloque (que incluyen 1,3 billones en bonos especiales a ultralargo plazo y 4,4 billones en bonos locales especiales) a los 5,89 billones del déficit estricto, el apalancamiento real movilizado por el gobierno chino este año supera los 11,8 billones de yuanes, superando holgadamente el 8% del PIB.

Esta división contable no es un juego de palabras, sino un mecanismo diseñado para gestionar riesgos macroeconómicos: mantener el gasto corriente bajo estricto control dentro de un margen seguro, mientras se multiplica el endeudamiento destinado a la inversión a través de canales específicos.

II. Adiós a la "era de la venta de tierras": El motor local se apaga

¿Por qué China necesita apoyarse en el déficit ampliado para alcanzar ese 8%? La raíz está en la ruptura del principal motor de ingresos locales durante las últimas dos décadas: la tudi caizheng (土地财政, o finanzas basadas en la tierra), es decir, la dependencia de los gobiernos regionales de la venta de suelo público.

En el pasado, el sistema fiscal funcionaba bajo la premisa de "el gobierno central recauda la mayor parte, pero el gobierno local ejecuta la mayor parte del trabajo". Para construir infraestructuras y atraer inversión, los gobiernos locales desarrollaron un modelo altamente eficiente: atraer empresas -> elevar el valor del suelo -> subastar terrenos a promotoras inmobiliarias -> obtener cuantiosos ingresos por cesión de tierras -> crear empresas estatales locales conocidas como chengtou gongsi (城投公司 o LGFV, vehículos de financiación del gobierno local) para emitir deuda oculta -> construir más infraestructura.

Este modelo funcionaba a la perfección durante el auge inmobiliario. Sin embargo, tras el profundo ajuste del sector, los ingresos locales por venta de terrenos cayeron en picado. El viejo motor se apagó, justo cuando la deuda oculta acumulada a altos tipos de interés alcanzaba su pico de vencimiento.

Los gobiernos locales no solo se quedaron sin margen para estimular la economía o subvencionar empresas, sino que se enfrentaron a una severa crisis de liquidez y al riesgo de quedar paralizados por las deudas.

III. El gobierno central al rescate: El relevo del apalancamiento en los balances

Cuando los gobiernos locales no pueden endeudarse más y el sector privado (familias y empresas) está reduciendo sus balances, solo queda un actor en la economía con capacidad de asumir riesgos: el gobierno central.

Esta es la lógica fundamental tras el déficit ampliado superior al 8%: el gobierno central está tomando activamente el testigo de la deuda local, utilizando el crédito estatal de bajo coste y largo plazo para sustituir la deuda oculta, cara y a corto plazo de las provincias.

Esta reestructuración se ejecuta a través de dos canales principales:

• Emisión directa del gobierno central (como los bonos especiales a ultralargo plazo): Con plazos de 20 a 50 años e intereses extremadamente bajos. Beijing recauda los fondos y los transfiere directamente a las provincias para financiar proyectos estratégicos y de seguridad nacional. En la práctica, el gobierno central respalda la infraestructura local con su propio crédito.
• Bonos especiales para el canje de deuda: Se permite a las regiones emitir nuevos bonos con tasas de interés mucho más bajas para saldar la deuda cara contraída en el pasado mediante las empresas chengtou. Aunque la suma total de la deuda no desaparece, el coste financiero cae del 7%-8% al 2%-3%, y los plazos se extienden, otorgando un valioso margen de respiro a las finanzas locales.

Es el equivalente a que la sede central de una gran empresa descubra que las tarjetas de crédito de sus filiales están al límite y decida solicitar un préstamo corporativo a largo plazo y bajo interés para saldar todas las deudas caras de sus subsidiarias. El riesgo no se elimina, pero se extiende en el tiempo y se reduce su intensidad.

IV. China vs. Occidente: Dos filosofías de deuda distintas

Comprender esta dinámica permite apreciar la diferencia estructural entre el modelo fiscal chino y el occidental:

En EE. UU. y Europa, los gobiernos subnacionales (como los estados en EE. UU.) suelen estar sujetos a leyes estrictas de equilibrio presupuestario. El estímulo económico depende casi exclusivamente del endeudamiento del gobierno federal y de la compra de deuda por parte del banco central en el mercado secundario (flexibilización cuantitativa). Una gran parte de esos fondos se inyecta directamente al consumo privado mediante cheques o transferencias de bienestar social.

En China, en cambio, el gobierno central se muestra extremadamente cauto ante la idea de repartir dinero directamente a los ciudadanos (por temor a crear dependencia asistencial o riesgo moral). Prefiere canalizar ese déficit ampliado superior al 8% de forma precisa hacia el lado de la oferta y la capacidad productiva estratégica: desde subsidios para I+D en equipos médicos de alta gama hasta redes interregionales de energía limpia o facilidades financieras para el sector de la alta tecnología.

Conclusión

Por lo tanto, cuando los analistas internacionales debatan sobre el "gran estímulo fiscal" de China, no deberían fijarse únicamente en la cifra oficial del 4%, ni interpretar el 8% del déficit ampliado simplemente como un síntoma de crisis inminente.

Ese 8% refleja tanto el doloroso proceso de transición de las finanzas locales —que intentan desacoplarse del sector inmobiliario apoyándose en el crédito del gobierno central— como una apuesta meditada de Beijing: reestructurar los balances para financiar la tecnología del futuro y los nuevos motores de crecimiento sin desencadenar una crisis financiera sistémica. Entender esta carrera de relevos fiscal es la clave para leer la dirección futura de la economía china.